Diversification : l'importance de porter un regard neuf

Pourquoi une telle volatilité sur les marchés ?

Chris Iggo, président de l’Institut d’investissement d’AXA IM et CIO d'AXA IM Core

De nombreux événements ont été source d'incertitude ces dernières années, comme le Covid-19, l'inflation ou encore le resserrement des politiques monétaires. Plus récemment, ce sont les États-Unis et les politiques économiques du gouvernement Trump qui ont alimenté ce climat d'incertitude. La politique phare a été la mise en place de droits de douane. À l'heure actuelle, le taux de taxation effectif des produits importés aux États-Unis est d'environ 15 %. Dans la mesure où les États-Unis importent environ 13 % de leur PIB, cette taxe douanière pourrait avoir un impact significatif sur l'économie américaine. D’ailleurs, ses effets sont d'ores et déjà perceptibles : l'inflation est plus forte et le marché de l'emploi se dégrade, des phénomènes classiques lorsqu'on augmente ce qui constitue, de fait, un impôt.

Même s'il est encore trop tôt pour le dire, il est possible que les performances de l'économie américaine, mais aussi celles de l'économie mondiale, s'écartent désormais de ce qu'elles auraient dû être. Les investisseurs ont donc tout lieu d'être prudents. Pour autant, les marchés ne semblent pas particulièrement préoccupés, les actions continuant de battre de nouveaux records et les obligations affichant de solides performances.

Incidences sur le marché des taux

Après de nombreuses années d'assouplissement quantitatif et d'intervention des banques centrales sur les marchés mondiaux, nous sommes entrés ces dernières années dans un processus de normalisation des taux. La question est donc de savoir quelle est la juste valeur des rendements des obligations d'État. Au regard des niveaux de rendement historiques, la fourchette actuelle est probablement juste. Elle est bien entendu susceptible de fluctuer, comme on a pu le voir avec les rendements des bons du Trésor américain qui se sont négociés dans une fourchette de 4 à 4,8 %. Ils se sont maintenus dans cette fourchette, mais ont beaucoup fluctué, générant ainsi de la volatilité.

Un autre facteur d'influence est la politique monétaire et l'action des banques centrales. En avance sur la plupart des autres banques, la Banque centrale européenne (BCE) semble avoir quasiment achevé son cycle d'abaissement des taux. Pour la Réserve fédérale, en revanche, c'est encore loin d'être le cas. La tendance à la pentification de la courbe des taux devrait donc se maintenir.

Enfin, il est important de tenir compte de l'impact des politiques budgétaires. La France et le Royaume-Uni sont deux exemples de pays dans lesquels la dette publique et les déficits budgétaires ont des répercussions sur le marché obligataire. Il en résulte une hausse de la prime de risque sur la partie longue de la courbe, et cette problématique budgétaire se retrouve à l'échelle mondiale.

Le crédit va-t-il rester performant ?

Bien que les spreads de crédit soient très serrés, la situation ne nous semble guère préoccupante si l'on examine les fondamentaux : les entreprises sont en bonne santé et affichent des bilans solides, des niveaux de liquidités élevés et des bénéfices conséquents. Elles devraient donc être en mesure de gérer leurs dettes sans difficulté. Leurs bilans peuvent même être considérés comme plus sains que ceux des États, ce qui concourt au maintien du resserrement des spreads de crédit.

On peut également considérer le crédit sous l'angle du rendement global des obligations d'entreprise, lequel est très attrayant et nettement supérieur au taux d'inflation. À ce niveau de rendement, les titres notés Investment Grade, qui présentent un risque de défaut limité, offrent un potentiel de rendement intéressant par rapport aux obligations d'État, tout en assurant la diversification des flux de trésorerie entre différents secteurs, émetteurs et horizons de placement. Il est également possible de diversifier le risque de crédit par le biais des notations, de l'allocation sectorielle ou de l'allocation géographique. Pour ces raisons, nous restons optimistes vis-à-vis du crédit.

Comment faire face aux risques baissiers dans le segment des titres obligataires ?

Johann Plé, gérant de portefeuille senior, et Rui Li, gérante de portefeuille

La duration, qui représente plus de 80 % de la volatilité des portefeuilles obligataires, n'est plus aujourd'hui un simple choix stratégique en matière d'allocation d'actifs. Il s’agit au contraire d’un levier tactique permettant de gérer le profil de performance corrigée du risque des portefeuilles.

Pour exploiter efficacement la duration, la flexibilité nous paraît indispensable. Face à une forte volatilité des taux, il est possible, en faisant preuve de flexibilité, de saisir les opportunités permettant d'atténuer le risque de perte dans un contexte de hausse des taux, comme ce fut le cas en 2022, ou lorsque ceux-ci se redressent. Ces derniers temps, la capacité à tirer parti de ces deux approches a joué un rôle important.

Dans le cadre de différentes approches d'investissement flexibles, qu'il s'agisse d'une stratégie obligataire en euros ou d'une stratégie mondiale axée sur les obligations vertes, une approche flexible en matière de duration contribue à la création d'opportunités. La volatilité a été source d'opportunités pour les deux types de stratégies et, avec les bons leviers, il est possible de créer un profil rendement/risque plus attrayant à travers la diversification. Il ne faut pas oublier que la gestion de la duration est une démarche qui se met en place progressivement et qui consiste à s'écarter des prix du marché à court terme pour se concentrer sur le moyen et long terme.

Une vision à long terme constitue un facteur important dans un portefeuille diversifié. Si l'on prend l'exemple des spreads de crédit, qui se sont fortement redressés récemment, on constate, sur une période plus longue de 25 ans, qu'il y a près de 80 % de chances que ces spreads se creusent au cours des années qui suivent¹. Un portefeuille diversifié^* a alors tendance à mieux résister, surperformant le crédit 74 % du temps.¹

Compte tenu du contexte de marché actuel, nous pensons qu'il est important de rester prudent dans la mesure où le potentiel de hausse est limité tandis que le risque pourrait être relativement asymétrique. Il nous semble donc essentiel de conjuguer flexibilité et gestion de la duration pour obtenir des performances corrigées du risque supérieures à long terme dans l'environnement de marché actuel.

Le rôle crucial de la diversification

Un portefeuille diversifié tend à présenter un profil rendement/risque plus solide, avec un meilleur ratio de Sharpe² et un risque de perte limité, et nous pensons que ces caractéristiques restent valables aujourd'hui, en particulier face à des spreads de crédit toujours serrés. Par conséquent, même si nous restons optimistes vis-à-vis du crédit, nous cherchons également à accroître la diversification. Nous pensons en effet ne pas être aussi bien rémunérés pour cette prise de risque supplémentaire si nous continuons à nous concentrer uniquement sur le crédit. Nous nous tournons donc vers les titres souverains et quasi souverains, tout en nous concentrant sur le portage des obligations subordonnées à court terme, ainsi que sur les marchés émergents. Autre levier de diversification pour nos stratégies flexibles, les obligations indexées sur l'inflation devraient permettre d'atténuer les risques baissiers. Elles peuvent non seulement constituer un instrument de couverture du risque inflationniste, mais également générer un portage supplémentaire sans le risque de crédit associé aux obligations d'entreprise.

Une autre manière de concevoir un portefeuille obligataire mondial est de recourir aux obligations vertes. Malgré le recul des autorités américaines en matière de financement vert, la dynamique reste forte du côté des entreprises. On observe également ce phénomène dans d'autres régions du monde, avec une hausse des fonds alloués aux énergies renouvelables. Face à l'augmentation de la demande d'électricité liée à un usage accru des technologies et à l'électrification des bâtiments et des réseaux de transport, la demande d'énergies renouvelables est appelée à se renforcer. Les obligations vertes devraient constituer un instrument clé pour la réalisation de ces projets dans la mesure où elles garantissent des coûts financiers stables à leurs promoteurs tout en offrant aux investisseurs des avantages en termes de transparence et un niveau élevé de reporting.

Le marché des obligations vertes devrait continuer à se développer à l'échelle mondiale, certes sous l'impulsion de l'Europe, mais les États-Unis et d'autres pays continueront eux aussi à investir dans ce domaine. Cette tendance se manifeste déjà par le fait que la classe d'actifs des obligations durables compte environ 15 à 20 % de titres des marchés émergents, offrant ainsi une diversification géographique intéressante. Dans un climat marqué par un risque politique important du côté des États-Unis, il est primordial de porter son regard au-delà de ce pays.

Les marchés obligataires semblent attrayants à l'heure actuelle. Les rendements sont élevés et, dans un contexte de forte incertitude sur le plan économique et politique, nous pensons que la période est propice aux placements en obligations. Celles-ci peuvent constituer une source de diversification par rapport à certains actifs plus risqués. Cela étant, le chemin risque de ne pas être rectiligne, raison pour laquelle les investisseurs ont tout intérêt à adopter une approche flexible.