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Macroéconomie

Quel est le juste équilibre entre paris tactiques et stratégies long terme ?

  • 22 novembre 2022 (7 minutes)

  • En Europe, la situation macroéconomique à court terme est difficile, mais les valorisations semblent avoir atteint un point bas
  • Les valorisations des actions chinoises ont été durement touchées, mais elles pourraient se redresser si la politique zéro Covid menée par Pékin vient à s’assouplir
  • Les tendances long terme restent d’actualité à l’échelle mondiale

L’année 2022 s’est avérée difficile pour les actifs risqués, à commencer par les actions internationales qui ont cédé quelque 17 % depuis le début de l’année.1

Cette année a été marquée par de puissants vents contraires : montée en flèche de l’inflation et resserrement des politiques monétaires au lendemain de la pandémie, le tout dans le sillage de la crise ukrainienne qui a fait exploser les prix de l’énergie (et les cours des valeurs énergétiques).

Sur les places boursières, les cours des actions du secteur de l’énergie ont bondi d’environ 64 % depuis le début de l’année, tandis que ceux des technologies de l’information et des services de communication ont plongé de 32 % et 44 % respectivement.2 Cette divergence est symptomatique du contexte géopolitique et économique actuel. Les prix de l’énergie sont élevés en raison de la demande, tandis que le besoin de technologie s’est atténué à la suite du ralentissement de la croissance du PIB.

La surperformance des valeurs énergétiques traditionnelles observée cette année ne devrait pas se poursuivre indéfiniment, tandis que le scénario de croissance à long terme des technologies et des énergies propres, par exemple, reste solide. Historiquement, les données relatives au bénéfice par action dans le secteur des TI ont connu une croissance régulière, tandis que celles de l’énergie ont été beaucoup plus volatiles, reflétant l’évolution en dents de scie des prix du pétrole.3

À armes inégales

Les bénéfices des entreprises ont remarquablement bien résisté cette année. Ils devraient néanmoins subir une certaine pression à la baisse compte tenu de la dégradation des indicateurs macroéconomiques. La question est de savoir sous quel aspect cette pression s’exercera : sera-t-elle brève, mais brutale, ou plus longue, mais moins prononcée ? Selon nous, les indices penchent plutôt en faveur de cette dernière hypothèse.

À l’heure actuelle, nous voyons de nombreuses disparités sur les marchés boursiers internationaux.

En Chine, en Asie, en Europe et au Royaume-Uni, il semble que les mauvaises nouvelles soient en grande partie prises en compte, et ces marchés se négocient avec une décote du ratio cours/bénéfice de 6 à 30 % par rapport à leurs moyennes historiques à long terme. Aux États-Unis en revanche, les marchés continuent de se négocier légèrement au-dessus de leur Price Earning ratio moyen à long terme.4

Toute nouvelle positive concernant la crise ukrainienne sera vraisemblablement très bénéfique à court terme pour les marchés boursiers européens. Une surperformance tactique pourrait en résulter. Mais tous les moteurs de croissance à long terme restent d’actualité et, sur ce point, il nous semble que les États-Unis, par opposition à l’Europe, sont à privilégier sur le long terme.

Des opportunités se présenteront, comme c’est le cas lors de toute correction des marchés, mais il reste une multitude de défis à relever. Toutefois, malgré le déluge de mauvaises nouvelles, nous pensons que des motifs d’optimisme subsistent à l’approche de 2023, même si, pour les investisseurs, il s’agira de trouver le juste équilibre entre paris tactiques à court terme et stratégies à plus long terme.

Les paris tactiques

L’Europe a été durement touchée par la crise énergétique ; depuis le début de l’année, les actions ont reculé de 18 %, l’inflation a atteint un nouveau sommet de 10,7 % en octobre et les perspectives économiques vont rester incertaines au cours des prochains trimestres.5 Pour contrer cette envolée inflationniste, la Banque centrale européenne (BCE) a relevé ses taux d’intérêt de 75 points de base pour le deuxième mois consécutif en octobre, portant le taux de dépôt de référence à 1,5 %, son niveau le plus élevé depuis 2009. Toutefois, cette décision reflète la priorité que la BCE continue d’accorder à la lutte contre l’inflation.

La croissance du PIB de la zone euro a ralenti pour tomber à 0,2 % au troisième trimestre (T3), contre 0,8 % au trimestre précédent ; de manière générale, les bonnes nouvelles se font rares et nous anticipons actuellement une contraction globale de -0,5 % en 2023.6 Cela étant, il est important de noter que les marchés ont intégré ce flux d’informations négatives. De même, les quatre plus grandes économies de la zone euro ainsi que le Royaume-Uni ont tous adopté des mesures pour faire face au contexte inflationniste et d’autres devraient être annoncées dans les mois à venir.7 En consentant des efforts pour mutualiser la crise énergétique, les pouvoirs publics ont considérablement réduit son impact potentiel sur l’économie.

Dans l’ensemble, le climat est morose, les investisseurs ont liquidé leurs positions, les valorisations ont chuté pour atteindre des niveaux proches de leurs planchers, et le contexte macroéconomique est extrêmement instable, mais c’est souvent dans un tel environnement que les investisseurs à long terme choisissent d’acheter. Il est certain qu’en cas de désescalade de la crise ukrainienne, les marchés européens pourraient bénéficier d’une reprise significative, du moins à court terme, les secteurs cycliques, notamment les valeurs bancaires et industrielles, ainsi que les secteurs plus énergivores, comme la chimie et l’automobile, en étant très probablement les premiers bénéficiaires.

De son côté, la Chine a le potentiel de se redresser. Les valorisations ont atteint des niveaux historiquement bas et le pays est confronté à plusieurs difficultés de taille, notamment l’impact de sa politique « zéro Covid », la crise de son secteur de l’immobilier et les problèmes liés aux mesures prises par les pouvoirs publics pour contrôler le secteur privé. Mais il est probable que l’économie chinoise commencera à redémarrer au premier semestre 2023 à mesure que les restrictions liées au Covid-19 seront assouplies, ce qui devrait favoriser la reprise de la demande des consommateurs et des entreprises. Nous pensons également que les autorités feront quelques concessions dans la mesure où elles ont fait preuve d’une certaine dureté à l’égard du secteur privé. Si tout cela se réalise, le marché chinois devrait enregistrer un rebond appréciable ; il s’est récemment redressé à la faveur des attentes d’un assouplissement des restrictions liées à la politique zéro Covid, et certains avancent qu’il pourrait rebondir de 20 % en cas de réouverture totale de la Chine, même s’il s’agit là d’un pari tactique.8

La stratégie à long terme

Par rapport à l’Europe et à la Chine, les États-Unis semblent se porter relativement mieux. Au T3, la croissance économique américaine a affiché un taux annualisé de 2,6 %, un chiffre supérieur aux attentes qui marque un rebond important par rapport au repli de 0,6 % du PIB enregistré au T2.9

En outre, le haut du cycle des taux d’intérêt semble être en vue. De son côté, l’inflation commence déjà à baisser. Sur le plan politique, à la suite des midterms américains, nous anticipons un certain statu quo pour les deux années à venir, c’est-à-dire une période durant laquelle rien de particulièrement négatif, ni à vrai dire de particulièrement positif, ne devrait se produire.

Plus généralement, les États-Unis sont très diversifiés sur le plan économique, ils bénéficient d’une plus grande sécurité énergétique, leur situation démographique est plus favorable, les chiffres de l’emploi sont solides et l’esprit entrepreneurial y est très développé. Tous les moteurs de croissance à long terme de la planète, à savoir les technologies propres, l’automatisation, la digitalisation et les biotechnologies, y sont très actifs.

Le pays bénéficie également de deux dispositions législatives récentes qui devraient lui donner une impulsion considérable, à savoir les lois dites « CHIPS and Science Act » et « Inflation Reduction Act ».

Le CHIPS Act, promulgué par le président Joe Biden en août 2022, prévoit un investissement de 280 milliards USD pour accélérer et « relocaliser » aux États-Unis la production de technologies telles que les semi-conducteurs. D’après la Maison-Blanche, il permettra de « renforcer l’industrie manufacturière américaine, les chaînes d’approvisionnement et la sécurité nationale, et d’investir dans la recherche et le développement, la science et la technologie » afin que les États-Unis conservent leur place de « leader dans les secteurs d’avenir, notamment les nanotechnologies, les énergies propres, l’informatique quantique et l’intelligence artificielle ». Tout cela est de bon augure pour les tendances structurelles déjà en place.10

Par ailleurs, l’introduction de l’Inflation Reduction Act (IRA), qui est également entré en vigueur en août dernier, marque un véritable tournant aux États-Unis. La Banque mondiale estime que cette loi modifiera radicalement l’économie de la décarbonation industrielle.11

La loi IRA a été adoptée essentiellement pour inciter le secteur privé à décarboner les secteurs dont les émissions sont difficiles à réduire. Quelque 500 milliards USD de nouvelles dépenses et d’allégements fiscaux ont été alloués pour soutenir les investissements dans les énergies propres, réduire le coût des soins médicaux et accroître les recettes fiscales.

Cette loi a accéléré le développement de secteurs dont on n’aurait jamais pensé que les États-Unis pourraient devenir leaders. Après avoir été considéré comme très en retard, le pays pourrait devenir un acteur majeur de la décarbonation sous l’impulsion de la politique du gouvernement et des opportunités économiques.

Joe Biden s’est fixé pour objectif d’employer des dizaines de milliers de travailleurs pour fournir 30 gigawatts d’électricité éolienne offshore d’ici à 2030, soit suffisamment pour alimenter 10 millions de foyers en énergie propre tout en créant de nouveaux emplois.12

Mais si l’avenir semble radieux pour la première économie mondiale, le marché est loin d’avoir brillé cette année, l’indice S&P 500 ayant reculé de 16 % depuis le début de l’année.13 Toutefois, la valorisation de certains de ces secteurs de croissance structurelle a fait l’objet d’un solide réajustement et, surtout, les tendances fondamentales à long terme restent inchangées : la transition vers le cloud se poursuit, la révolution logicielle est en marche et l’automatisation va continuer à évoluer et à se développer. Sans pour autant être bon marché, les valorisations des entreprises que nous considérons comme étant de qualité se situent au moins à des niveaux plus attrayants. En outre, la confiance des investisseurs en actions internationales serait ravivée en cas d’arrêt des mesures de resserrement monétaire et de ralentissement de l’inflation.

Un optimisme prudent

Pour l’heure, l’Europe est plongée au cœur de la crise énergétique. La situation macroéconomique à court terme est difficile, mais les valorisations semblent avoir touché un point bas, du moins c’est ce que nous espérons.

En cas de résolution de la situation en Ukraine, les retombées positives seraient considérables, tant dans le secteur de la consommation que dans celui de l’industrie. De même, tout nouvel assouplissement significatif de la politique zéro Covid en Chine et tout regain d’activité dans ce pays seraient bénéfiques pour l’Europe du point de vue des exportations. Nous pensons donc que plusieurs facteurs sont susceptibles de favoriser une éventuelle reprise.

À plus long terme, les États-Unis semblent solides, et les tendances à long terme (digitalisation, automatisation et technologies propres) restent d’actualité à l’échelle mondiale. Dans le domaine où ils étaient considérés comme très en retard, la décarbonation, les États-Unis émergent désormais comme un leader mondial.

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