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2022, une année « hawkish » pour la gestion obligataire ?

  • 11 février 2022 (5 minutes)

Après le repli du marché obligataire en 2021, les valorisations semblent plus attrayantes dans un environnement où les hausses de taux d’intérêt sont sans doute déjà prises en compte.

Normalisation de l’inflation

Alors que la Fed a décidé d’accélérer son « tapering », les marchés avancent leurs anticipations de hausse des taux d’intérêt aux États-Unis et nous restons optimistes quant aux perspectives en matière d’inflation. La tendance à une inflation élevée pourrait bien se poursuivre au cours des prochains mois pour atteindre, dans certains cas, le point haut de ces dernières décennies mais nous continuons de penser qu’elle n’est pas durable et reste transitoire, même si elle dure plus longtemps que prévu.

Dans un premier temps, ce sont les effets de base (en glissement annuel) qui se sont manifestés, les prix du pétrole et des autres matières premières qui ont fortement rebondi par rapport aux niveaux déprimés de 2020. Les chocs d’offre ont sans doute apporté une contribution haussière inattendue à l’inflation compte tenu des différents confinements dans le monde, lesquels se poursuivaient encore fin 2021 à cause des nouveaux variants. À l’autre extrémité du spectre, la demande a été forte compte tenu de la réouverture des économies, des volumes d’épargne accumulés, des mesures de relance budgétaire et du glissement de la demande en faveur des services et au détriment des biens d’équipement, autant de facteurs qui ont contribué à la forte hausse de l’inflation. Toutefois, on observe déjà le déclin d’un certain nombre de ces effets secondaires de l’offre et de la demande.

Pour nous, les impacts déflationnistes à plus long terme des trois moteurs bien identifiés que sont la globalisation, le vieillissement des populations et l’automatisation/la technologie (ce dernier ayant été considérablement renforcé par la pandémie) devraient continuer à jouer sur l’inflation au cours des prochaines années, ramenant celle-ci à un niveau « normalisé » de 2 % à l’échelle mondiale, en ligne avec l’objectif des banques centrales, objectif qu’elles ont souvent peiné à atteindre depuis la crise financière de 2008. Cette « normalisation » vers un contexte inflationniste beaucoup moins marqué que celui auquel nous sommes habitués depuis la pandémie entrainera très probablement de la volatilité sur les marchés au cours des prochains mois.

Optimistes

Dans un environnement peu évident à appréhender, nous restons confiants en notre capacité à générer des performances ajustées du risque attrayantes dans nos stratégies non contraintes, avec un univers d’investissement très large qui nous permet de diversifier nos investissements. Cette diversification, ainsi que la flexibilité que nous offre la gestion active, se sont une fois de plus révélées très utiles en 2021 alors que le marché obligataire à globalement souffert. Dans ce contexte baissier, nous avons essentiellement cherché à privilégier la protection du capital, avec succès.

Deux facteurs importants nous rendent optimistes en 2022.

  • Tout d’abord, de nombreux segments du marché obligataire ont déjà intégré les hausses de taux d’intérêt et la fin du Quantitative Easing dans les cours, à tel point que le marché pourrait, selon nous, surestimer le nombre de hausses de taux ; à notre avis, cela sera source d’opportunités pour les obligations de bonne qualité.
  • Deuxièmement, si l’on observe le comportement du marché des bons du Trésor américain en 2021, dont le rendement est nettement inférieur aux attentes, on peut en déduire que l’appétit de bon nombre d’investisseurs pour les emprunts d’État ne diminue pas. Ce phénomène, que l’on observe depuis de nombreuses années, continuera à freiner et plafonner les rendements.

Gestion flexible de la duration

En 2021, nous avons opté pour une duration courte dans certaines configurations de marché, mais nous avons également vu de bonnes raisons de la porter à des niveaux plus élevés, une stratégie qui nous a globalement été bénéfique. Maintenir une duration structurellement courte, voire négative, n’est pas selon nous une stratégie qui portera ses fruits dans l’environnement actuel. Par ailleurs, en 2021, nous avons bénéficié d’une forte allocation aux obligations indexées sur l’inflation car les points morts d’inflation se sont écartés.

Toutefois, les niveaux de valorisation nous ont parfois incités à réduire cette allocation alors que le niveau d’inflation reste élevé. Ici encore, nous bénéficions de notre capacité à réduire notre exposition aux points morts d’inflation, lesquels ont enregistré une belle progression. Dans le même temps, nous en avons profité pour renforcer notre exposition aux obligations spéculatives à haut rendement à duration courte qui devraient rester performantes dans l’environnement actuel. En fait, nous avons observé un regain de volatilité sur le crédit, ce qui renforce notre optimisme quant aux perspectives de rendement sur ce segment de la courbe durant les prochains trimestres puisque les valorisations progresseront, de même que les rendements et le portage.

En conclusion, nous continuons de croire dans la gestion active. Les valorisations actuelles des obligations ont aiguisé notre appétit car nous pensons que le marché pourrait, par endroits, se montrer trop « hawkish ». Nous y ajoutons un panier soigneusement sélectionné de valeurs financières européennes et de titres américains à haut rendement moins bien notés qui, ensemble, constituent nos principales convictions pour l’année à venir.

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L’approche non contrainte – ou flexible – est indépendante d’un indice de référence et permet au gérant de construire un portefeuille en fonction de ses convictions.

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